Κυριακή, 1 Ιουλίου 2018

Η μεταμνημονιακή περίοδος κρύβει πολλές παγίδες



Το πρόγραμμα της δημοσιονομικής προσαρμογής, ως γνωστόν, λήγει την 21η Αυγούστου 2018. Με την τελευταία απόφαση του Eurogroup αναφορικά με το ελληνικό δημόσιο χρέος έχουμε στην κατοχή μας ολόκληρο το πλαίσιο εντός του οποίου καλείται να κινηθεί η ελληνική οικονομία τα προσεχή έτη. Επομένως είμαστε σε θέση να διατυπώσουμε ορισμένες αξιολογικές κρίσεις για τα κύρια προβλήματα που θα κληθεί να αντιμετωπίσει η οικονομική πολιτική με βάση τις υποχρεώσεις, τους περιορισμούς αλλά και τις δυνατότητες που απορρέουν από το συγκεκριμένο πλαίσιο.
Ο βασικός στόχος του προγράμματος είναι η Ελλάδα να βρίσκεται σε θέση να χρηματοδοτήσει αυτόνομα τις υποχρεώσεις της από τις χρηματοπιστωτικές αγορές. Ο βασικός αυτός στόχος φαίνεται ότι τίθεται εν αμφιβόλω τουλάχιστον για το προσεχές μέλλον. Σύμφωνα με την κατάσταση που έχει διαμορφωθεί στις χρηματοπιστωτικές  αγορές , πρωταρχικά για λόγους εξωτερικούς της ελληνικής κατάστασης (αύξηση επιτοκίων από την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ, λήξη της νομισματικής πολιτικής της ποσοτικής χαλάρωσης από την ΕΚΤ, εμπορικές διαμάχες λόγο της πολιτικής των ΗΠΑ, κρίση στην ΕΕ λόγο του Ιταλικού προβλήματος και του προσφυγικού- μεταναστευτικού) έχει φθάσει το τέλος του φθηνού χρήματος
Σε αυτή την διαμορφούμενη κατάσταση έχουν δοθεί δύο απαντήσεις :
-          Δημιουργία ενός αποθεματικού κεφαλαίου ύψους περίπου 24,0 δις ευρώ και με πόρους από την τελευταία δανειακή σύμβαση που δεν έχουν χρησιμοποιηθεί μέχρι τώρα.
-          Ορισμένα μέτρα για τη μεσοπρόθεσμη βιωσιμότητα του ελληνικού δημοσίου χρέους. Μετάθεση των πληρωμών των δανείων EFSF του δευτέρου προγράμματος για δέκα έτη και περίοδος χάριτος επίσης δέκα έτη . Αφορά σε δάνειο 96 δις ευρώ και συσσωρευμένους τόκους 14 δις ευρώ. Επιστροφή των κερδών από τα ελληνικά ομόλογα που παρακρατούν οι Ευρωπαϊκές Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες και η ΕΚΤ.
-          Παράλληλα δημιουργείται κεφαλαιακό απόθεμα ύψους περίπου 24 δις ευρώ προκειμένου να έχει κάλυψη των χρηματοδοτικών της αναγκών μέχρι το 2020.
 Προκειμένου να έχουμε σαφή εικόνα για τις χρηματοδοτικές ανάγκες της χώρας μέχρι το 2032, μετά την παρέμβαση των συγκεκριμένων μέτρων , παραθέτουμε τον Πίνακα 1.

Πίνακας 1
Χρονοδιάγραμμα λήξεως χρέους κεντρικής κυβέρνησης
Έτος
Πριν την

Ποσά που
αναλογούν
Νέα ποσά

παρέμβαση
στη παρέμβαση

2018
3,891




2019
12,763




2020
5,018




2021
5,082




2022
9,848




2023
12,215

2,302

9,913
2024
7,685

2,302

5,383
2025
9,068

2,302

6,766
2026
6,717

2,302

4,415
2027
6,699

2,302

4,397
2028
12,196

2,397

9,799
2029
5,593

2,397

3,196
2030
6,298

2,397

3,901
2031
5,924

2,397

3,527
2032
6,127

2,397

3,73






Πηγή: ΟΔΔΗΧ και δικοί μας υπολογισμοί.
Ας δούμε ορισμένα ζητήματα που προκύπτουν.
Σημείο πρώτο.
Σχετικά με το κεφαλαιακό απόθεμα. Η πρώτη ανάγνωση είναι η ακόλουθη : με το κεφαλαιακό απόθεμα η χώρα δεν χρειάζεται να βγει στις αγορές την επόμενη διετία για να καλύψει υποχρεώσεις. Με αυτά που έλαβε από τους δανειστές (9,6 δις ευρώ) και με τα πλεονάσματα που βάσει των προβλέψεων θα πετύχει, είναι καλυμμένη μέχρι το 2020. Τι σημαίνει αυτό; Ότι δεν χρειάζεται να βγει στις αγορές για να δανειστεί ούτε ένα ευρώ για να καλύψει ανάγκες. Η δεύτερη ανάγνωση τώρα: το κεφαλαιακό απόθεμα είναι εργαλεία βραχυπρόθεσμης διαθέσιμης ρευστότητας για την αποφυγή ενός νέου, και άμεσου, χρηματοδοτικού αποκλεισμού της Ελλάδας από τις αγορές, είτε λόγω υψηλού κόστους, είτε λόγω απροθυμίας των αγορών να αναχρηματοδοτήσουν το ελληνικό χρέος. Συνεπώς, δεν εγγυώνται τις απαιτήσεις των νέων δανειστών της Ελλάδας, γι’ αυτό και δεν θα έχουν σημαντική επίδραση στο κόστος της αναχρηματοδότησης, πέραν της  εξασφάλισης, για ένα  πολύ βραχυχρόνιο διάστημα, ότι δεν συμβεί κάτι το αρνητικό. Με απλά λόγια η βραχεία διάρκεια προστασίας του κεφαλαιακού αποθέματος περιορίζει το βαθμό που μπορεί να επιδράσει θετικά στα επιτόκια. Το κεφαλαιακό απόθεμα ισχύει για δύο χρόνια, ενώ η Ελλάδα θα δανειστεί για 5ετία ή 10ετία. Άρα λοιπόν το κεφαλαιακό απόθεμα δεν θα την καλύπτει σε βάθος δεκαετίας που ο επενδυτής θα πρέπει να πάρει πίσω τα λεφτά του.
Το κόστος της αναχρηματοδότησης με τη νέα δομής του χρέους της Ελλάδας στις αγορές θα εξαρτηθεί συνεπώς σε μεγάλο βαθμό από  τη μεσοπρόθεσμη βιωσιμότητα του χρέους, από τη μακροπρόθεσμη βιωσιμότητα και τη δυναμική της οικονομίας. Όσο πιο βιώσιμο θα θεωρείται το χρέος και όσο υψηλότεροι θα είναι οι ρυθμοί μεγέθυνσης τόσο υψηλότερα θα είναι τα περιθώρια ασφάλειας νέου δανεισμού και η αξιοπιστία της ελληνικής οικονομίας στις αγορές. Η πρώτη αντίδραση από τον οίκο Standard and Poors ήταν θετική αλλά σε ένα περιβάλλον ανόδου των επιτοκίων θα πρέπει να περιμένουμε την πραγματική αντίδραση των αγορών.
Εκείνο που χρειάζεται να υπογραμμισθεί είναι ότι δεν πρέπει να λησμονούμε ότι , με το χρέος της Ελλάδας σε δυσθεώρητα ύψη έχει κρίσιμη σημασία το επιτόκιο με το οποίο θα δανειστεί, έστω και αυτά τα μικρά ποσά που θα ζητά σε αυτές τις δοκιμαστικές εξόδους, αφού όλα αυτά «φουσκώνουν» το χρέος της και τους τόκους που πληρώνει.

Σημείο δεύτερο.
Η βιωσιμότητα του χρέους, στο θεωρητικό πλαίσιο που έχουν υιοθετήσει οι δανειστές, εξαρτάται από τα πολύ υψηλά πρωτογενή πλεονάσματα που έχουν επιβάλει να παράγει η ελληνική οικονομία (3,5% του ΑΕΠ μέχρι το 2022 και 2,2% μέχρι το 2060 !!!!) αλλά και από το ρυθμό μεγέθυνσης του ΑΕΠ. Όμως η μεγέθυνση του ΑΕΠ δεν μπορεί να έχει σχέση μόνο με τη βιωσιμότητα του χρέους , αλλά πρωτίστως και με την αναγκαία αύξηση της «πίτας» προκειμένου να αυξηθεί η ευημερία των Ελλήνων πολιτών. Ένας σημαντικός ρυθμός μεγέθυνσης, πάνω από 2,5% στο αναφερόμενο μεσοπρόθεσμο διάστημα αποτελεί τη μόνη διέξοδο από την εφιαλτική περίοδο των μνημονιακών χρόνων. Κι αυτό, γιατί μια τέτοια οικονομική μεγέθυνση μπορεί να συμβάλει στην μείωση της ανεργίας, στην αύξηση των εισοδημάτων, στην αύξηση των δημοσίων δαπανών για κρίσιμους τομείς, όπως υγεία και παιδεία, στην ενίσχυση του κοινωνικού κράτους, στη πιο δίκαιη φορολόγηση, ενώ ταυτόχρονα θα τηρούνται οι μνημονιακές δεσμεύσεις για υγιή δημοσιονομικά και η εξυπηρέτηση του χρέους. Χωρίς υψηλό ρυθμό μεγέθυνσης στη μεταμνημονιακή περίοδο υπάρχουν μεγάλες πιθανότητες να δημιουργηθούν μεγάλη κίνδυνοι και νέα προβλήματα που μπορεί να αγγίξουν εκ νέου τη φερεγγυότητα της χώρας. Στο σημείο αυτό χρειάζεται να ειπωθεί με έμφαση ότι τα υψηλά πρωτογενή πλεονάσματα συσχετίζονται αρνητικά με το ρυθμό μεγέθυνσης της οικονομίας, στερώντας πολύτιμους πόρους από το εισοδηματικό κύκλωμα.
 Υπάρχουν οι δυνατότητες ότι  η χώρα μπορεί  να μεταβεί γρήγορα σε υψηλότερο ρυθμό οικονομικής μεγέθυνσης; Αυτό  θα μπορούσε να επιτευχθεί είτε με την προσέλκυση επενδύσεων, κυρίως ξένων, είτε με την ενεργοποίηση ενδογενών μηχανισμών δημιουργίας εισοδημάτων. Το μέγα, λοιπόν, ερώτημα είναι εάν η το μεταμνημονιακό πλαίσιο εξασφαλίζει αυτές τις δυνατότητες. Επίσης, εάν το κυβερνητικό σχέδιο για τη μεταμνημονιακή εποχή έχει τη δυναμική να δημιουργήσει ισχυρή μεγέθυνση , δεδομένης μάλιστα της υφεσιακής πίεσης που θα δημιουργήσουν η νέα μείωση συντάξεων και το ψαλίδισμα του αφορολόγητου.
 Αν εξετάσουμε τα υπάρχοντα δεδομένα που θα παίξουν καθοριστικό ρόλο στην επίτευξη των πολυπόθητων ρυθμών μεγέθυνσης, το πρώτο χειροπιαστό δεδομένο είναι τα ψηφισμένα μέτρα για νέα μείωση συντάξεων το 2019 και του ύψους του αφορολογήτου το 2020, με αρχικό στόχο την εξοικονόμηση από κάθε μέτρο περίπου 2 δισ. ευρώ. Πρόκειται για  νέο υφεσιακό σοκ που θα μπορούσαν να ασκήσουν τα δύο αυτά μέτρα μέσω του πολλαπλασιαστή στην οικονομία δεν θα στερήσουν από τη λεγόμενη πραγματική οικονομία μόνο το προβλεπόμενο ποσό, αλλά πολύ περισσότερα.
Εάν η έλλειψη αυτή δεν αντισταθμιστεί από ανάλογο ποσό που θα εισρεύσει στην οικονομία μέσω άλλων μέτρων, το αποτέλεσμα θα είναι εξόχως υφεσιακό,  υπονομεύοντας την όποια προσπάθεια και παρέμβαση για ενίσχυση της μεγέθυνσης.
Η κυβέρνηση προσπαθεί να υποβαθμίσει τις επιπτώσεις των μέτρων, τονίζοντας τα αντισταθμιστικά μέτρα που θα τα συνοδεύσουν, τα λεγόμενα αντίμετρα που συμφωνήθηκαν με τους δανειστές, ενώ καλλιεργεί και την προσδοκία να μεταπείσει τους δανειστές και να μην εφαρμοστούν. Στα μέτρα αυτά εκφράζεται ολόκληρη η ιδεολογική αντίληψη των δανειστών που πιστεύουν ότι τα μέτρα αυτά είναι διαρθρωτικές αλλαγές που θα αποφέρουν βελτίωση των δημόσιων οικονομικών, διεύρυνση της φορολογικής βάσης και επομένως ενίσχυση της ανταγωνιστικότητας της οικονομίας και περισσότερες επενδύσεις, αγνοώντας παντελώς τις υφεσιακές επιπτώσεις από την πλευρά της ζήτησης.
Η κυβέρνηση θα πρέπει να διαπραγματευθεί σθεναρά με τους δανειστές τον τρόπο αποφυγής της εφαρμογής αυτών των μέτρων ή στην χειρότερη περίπτωση την μετακύλισή τους σε βάθος χρόνου(τριετίας).