Παρασκευή, 22 Αυγούστου 2014

Μνημονιακό πρόγραμμα, δημοσιονομικό ισοζύγιο και ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών.




Α.
Για να διερευνήσουμε τη σχέση που διέπει τα δημοσιονομικά ελλείμματα (πλεονάσματα) με τα αντίστοιχα ελλείμματα (πλεονάσματα) του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών θα χρησιμοποιήσουμε την προσέγγιση : Επενδύσεις - Αποταμιεύσεις. Σύμφωνα με την προσέγγιση αυτή, το έλλειμμα (πλεόνασμα)  του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών είναι ίσο με την υπέρβαση (υπόληψη) της εθνικής επένδυσης (Δημόσιας και Ιδιωτικής) επί της εθνικής αποταμίευσης (Δημόσιας και Ιδιωτικής).
Εναλλακτικά, αυτό είναι ίσο με το Έλλειμμα του Κρατικού Προϋπολογισμού συν το χρηματοδοτικό έλλειμμα του Ιδιωτικού Τομέα (υπέρβαση των Ιδιωτικών Επενδύσεων επί των Ιδιωτικών Αποταμιεύσεων) συν τα δάνεια κεφάλαια του δημόσιου τομέα.
Η προσέγγιση αυτή είναι φανερό ότι ακολουθεί τη λογική του υποδείγματος της απορρόφησης[1] όπου το έλλειμμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών είναι ίσο με την Απορρόφηση (όπου απορρόφηση είναι ίση με την Εγχώρια Δαπάνη) μείον το Εισόδημα.
Συγκεκριμένα :
                             (Χ - Ξ) = (Ι -S)                                    [ 1 ]

X   =  Εισαγωγές αγαθών και υπηρεσιών και οι πληρωμές πάσης φύσεως εισοδημάτων από την αλλοδαπή

Ξ =  Εξαγωγές αγαθών και υπηρεσιών και οι εισπράξεις πάσης φύσεως εισοδημάτων στην   αλλοδαπή.

Ι = Συνολικές επενδύσεις.

S = Εθνική αποταμίευση.

Δηλαδή το τυχόν έλλειμμα (πλεόνασμα) του Ισοζυγίου Τρεχουσών Συναλλαγών (Χ-Ξ) οφείλεται στο έλλειμμα (πλεόνασμα) μεταξύ Επενδύσεων και Αποταμιεύσεων (I-S).


Εάν τώρα θεωρήσουμε ότι οι συνολικές επενδύσεις και οι συνολικές αποταμιεύσεις αποτελούνται από Ιδιωτικές (P) και Δημόσιες (Δ), η εξίσωση (1) γίνεται :

                   (Χ - Ξ) = (Ι Δ - S Δ) + (Ι P -S P)                      [ 2 ]

Δηλαδή το τυχόν έλλειμμα του Ισοζυγίου Τρεχουσών είναι συνάρτηση :

·      Του ελλείμματος του ιδιωτικού τομέα,
·      του ελλείμματος του δημόσιου τομέα,
·      ή του υψηλότερου ελλείμματος του ενός παράγοντα σε σχέση με το πλεόνασμα του άλλου.

Τώρα από την εξίσωση [2} εύκολα φθάνουμε στην [3]

 (Ι Δ - S Δ) = (Χ - Ξ) - (Ι P -S P)         [3]        

 Αυτό συνεπώς σημαίνει ότι η μεταβολή του  δημοσιονομικού ισοζυγίου   (μέσω της ασκούμενης δημοσιονομικής πολιτικής) έχει επιπτώσεις στο Ισοζύγιο Τρεχουσών Συναλλαγών. Μάλιστα η σχέση που συνδέει τα δύο μεγέθη είναι θετική όχι όμως ανάλογη. Αυτό γιατί οι επιπτώσεις  δε μπορεί να είναι άμεσες παρά μόνο έμμεσες, δεδομένου ότι η οποιαδήποτε μεταβολή της κατάστασης  του δημοσίου τομέα επηρεάζει  την κατάσταση  του ιδιωτικού τομέα, αλλά το ύψος δεν μπορεί να είναι γνωστό εκ των προτέρων (ex ante). Αν σκεφτούμε για μια στιγμή το κύκλωμα της ζήτησης, θα αντιληφθούμε αμέσως ότι οι δημόσιες δαπάνες αποτελούν στην ουσία εισοδήματα του ιδιωτικού τομέα.
Η ενδιαφέρουσα ερώτηση επομένως είναι τι είδους επιδράσεις θα υπάρξουν στον τομέα της ιδιωτικής αποταμίευσης και επένδυσης λόγω της αλλαγής της δημοσιονομικής πολιτικής. Εάν μια μεταβολή στο δημοσιονομικό έλλειμμα οδηγεί σε μικρότερη ή μεγαλύτερη αλλαγή στο έλλειμμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών, τότε η κατάσταση στο νομισματικό ισοζύγιο του ιδιωτικού τομέα θα πρέπει εκ των πραγμάτων να μεταβληθεί.
Η δημοσιονομική επέκταση, θα αυξήσει τα πραγματικά εισοδήματα, βραχυπρόθεσμα, και ως εκ τούτου την οριακή ροπή προς αποταμίευση. Συνεπώς η ολική ιδιωτική αποταμίευση θα αυξηθεί και έτσι θα βελτιωθεί η ήδη προκληθείσα χειροτέρευση στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών λόγω της δημοσιονομικής επέκτασης.
Το έλλειμμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών θα αυξηθεί με ρυθμό μικρότερο του αντιστοίχου του κρατικού ελλείμματος. Η αυξηθείσα εγχώρια ιδιωτική αποταμίευση θα χρηματοδοτήσει τοιουτοτρόπως μέρος του υψηλοτέρου κρατικού ελλείμματος. Βέβαια η δημοσιονομική εξάπλωση μπορεί να προκαλέσει αύξηση των επιτοκίων, εκτοπίζοντας ορισμένες εγχώριες ιδιωτικές επενδύσεις και πιθανή αύξηση της αποταμίευσης.
Υπάρχει ένας ακόμη παράγοντας, ο οποίος θα πρέπει να ληφθεί υπ’όψη για να μπορέσουμε να έχουμε σφαιρική εικόνα των πιθανών επιδράσεων της δημοσιονομικής επέκτασης στις επενδύσεις και στις αποταμιεύσεις : οι προσδοκίες. Οι ιδιώτες παρατηρώντας την αύξηση του ελλείμματος του κρατικού προϋπολογισμού μπορεί να εκτιμήσουν ότι θα αυξηθούν οι φόροι αργότερα. Έτσι μπορεί να αυξήσουν την αποταμίευσή τους τώρα ώστε να υποστούν (μικρή λεία) μείωση της κατανάλωσής τους αργότερα. Στην περίπτωση αυτή η δημοσιονομική επέκταση πιθανόν να μην οδηγήσει σε αύξηση του ελλείμματος του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών ή σε τροποποίηση της επίδρασης στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών.
Παράλληλα οι προσδοκίες για μελλοντική αύξηση των φόρων, μπορεί να επιδράσει αρνητικά στις ιδιωτικές αποταμιεύσεις και έτσι να τροποποιήσει επίσης τις επιδράσεις στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών. Επίσης θα πρέπει να σημειωθεί ότι αν η αύξηση του ελλείμματος του κρατικού προϋπολογισμού προέλθει από αύξηση των δημοσίων επενδύσεων, η αναμενόμενη αύξηση του Α.Ε.Π, προσδοκάται ότι θα καλύψει μέσω των αυξημένων φόρων, την αύξηση του ελλείμματος. Γεγονός που μπορεί να μην οδηγήσει σε αύξηση της αποταμίευσης σύμφωνα με την προηγηθείσα ανάλυση.
Βέβαια ακριβώς το ίδιο ισχύει στην περίπτωση του ιδιωτικού τομέα. Με την προϋπόθεση ότι η Δημόσια αποταμίευση και επένδυση παραμένουν σταθερές, μια αύξηση στο έλλειμμα (πλεόνασμα) του ιδιωτικού τομέα θα πρέπει να ακολουθείται από παρόμοια αύξηση στο έλλειμμα (πλεόνασμα) του ισοζυγίου τρεχουσών. Δηλαδή μπορεί να πραγματοποιηθεί το αντίστροφο γεγονός. Παραδείγματος, μια έκρηξη στις ιδιωτικές επενδύσεις, αυξάνοντας τα πραγματικά εισοδήματα και το προϊόν στη χώρα, αυξάνει στη συνέχεια τη φορολογική βάση αυξάνοντας τα κυβερνητικά έσοδα με τους ίδιους φορολογικούς συντελεστές και έτσι επηρεάζουν τη δημοσιονομική θέση. Περαιτέρω, το ισοζύγιο τρεχουσών θα χειροτερεύσει, διότι η αύξηση στις ιδιωτικές επενδύσεις θα είναι μεγαλύτερη από τη μείωση του ελλείμματος του κρατικού προϋπολογισμού.

Εάν από τα δύο μέλη της ταυτότητας (2) προσθέσουμε τις Καθαρές Ιδιωτικές Εισροές Κεφαλαίων (Κ1) και τις Καθαρές Δημόσιες Εισροές Κεφαλαίων (ΚΔ) ή ταυτότητα (2) γίνεται : 

                   (Χ-Ξ) + (Κ Ι + Κ Δ) = (Ι Ι -S I ) + (Ι Δ- S Δ)  [4]

 Η ταυτότητα (4) δείχνει ότι εάν υπάρχει έλλειμμα στην οικονομία (ιδιωτικό και δημόσιο) υπάρχει ταυτόχρονα έλλειμμα στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών που πρέπει να καλυφθεί από την εισροή κεφαλαίων. Εάν υπάρχει δημοσιονομικό έλλειμμα αυτό θα πρέπει να καλυφθεί : α) από δημόσιο δανεισμό  άρα έχουμε αύξηση του δημοσίου χρέους, β) από εισροή ιδιωτικών κεφαλαίων έχουμε αύξηση των υποχρεώσεων του ιδιωτικού τομέα προς την αλλοδαπή. Τώρα το κατά πόσον αυτή η επιλογή είναι υποστηρίξιμη σε βάθος χρόνου εξαρτάται σε μεγάλο βαθμό από το είδος των εισρεόντων κεφαλαίων: αν είναι της μορφής ΑΞΕ υπάρχουν σοβαρές πιθανότητες να υπάρξει υποστήριξη της διαδικασίας. Αν όμως είναι της μορφής Επενδύσεων Χαρτοφυλακίου οι εξελίξεις φαντάζουν δύσκολα υποστηρίξιμες.
Από την [4] με απλή μετατροπή λαμβάνουμε την [5]

                     (Κ Ι + Κ Δ) =   [(Ι Ι -S I) + (Ι Δ- S Δ)] - (Χ-Ξ)    [5]   

Η ταυτότητα (5) μας λέει ότι : το συνολικό αποτέλεσμα του Ισοζυγίου Εξωτερικών Συναλλαγών (εάν είναι θετικό οδηγεί σε ισόποση αύξηση των συναλλαγματικών αποθεμάτων και εάν είναι αρνητικό σε ισόποση μείωση των συναλλαγματικών αποθεμάτων) είναι ίσο με την καθαρή εσωτερική χρηματοδότηση του δημόσιου και ιδιωτικού τομέα.

Οι επιδράσεις λοιπόν του δημοσιονομικού ελλείμματος στο έλλειμμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών είναι έμμεσες και διοχετεύονται κατά κύριο λόγο στο ύψος της εθνικής αποταμίευσης και μέσω αυτής στο ύψος των εθνικών επενδύσεων.
Βλέπουμε λοιπόν ότι τα δημοσιονομικά ελλείμματα είναι ένας εκ των παραγόντων που επιδρούν αρνητικά στο ρυθμό αύξησης της εθνικής αποταμίευσης. Παράλληλα γίνεται σαφές ότι η εθνική αποταμίευση αποτελεί καθοριστικό παράγοντα στην μεγέθυνση της οικονομίας δεδομένης χώρας.

Β.
Τώρα , το (Ι Δ- S Δ) = Δημοσιονομικό Ισοζύγιο (ΔΙ) θα είναι ίσο με το Πρωτογενές Ισοζύγιο (ΠΙ) + Τόκους (Τ). Αντικαθιστούμε στην [5] και λύνουμε ως προς ΠΙ :

                     (Κ Ι + Κ Δ) =   [(Ι Ι -S I) + (Ι Δ- S Δ)] - (Χ-Ξ)    


                 ΔΙ= ΠΙ+ Τ = (Χ-Ξ) – (Ι Ι -S I) + (Κ Ι + Κ Δ)      [6]


                ΠΙ = (Χ-Ξ) – (Ι Ι -S I) + (Κ Ι + Κ Δ- Τ   [7]

Επειδή έχουμε ορίσει το (Χ-Ξ) ως το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών οι τόκοι που καταβάλλονται (θεωρούμε ότι καταβάλλονται στην αλλοδαπή) περιέχονται ήδη στο Χ (Εισαγωγές αγαθών και υπηρεσιών και οι πληρωμές εισοδημάτων από την αλλοδαπή). Επομένως η [7] γράφεται μετά την απαλοιφή του Τ : 

              
                ΠΙ = (Χ-Ξ) – (Ι Ι -S I) + (Κ Ι + Κ Δ)     [8]


Την παραπάνω ανάλυση ας την εφαρμόσουμε στην ελληνική περίπτωση και συγκεκριμένα στην οικονομική πολιτική που ακολουθεί η τρόικα.
Αν υποθέσουμε ότι ο ιδιωτικός τομέας βρίσκεται σε ισορροπία και η εισροή κεφαλαίων είναι μηδενική τότε το απαιτούμενο πρωτογενές πλεόνασμα κάθε χρόνο ,θα πρέπει να συνοδεύεται (υποστηρίζεται) από αντίστοιχο ύψος πλεονάσματος του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών. Διαφορετικά θα πρέπει να καλυφθεί είτε από το πλεόνασμα του ιδιωτικού τομέα της οικονομίας (επενδύσεις πάνω από τις αποταμιεύσεις) στο οποίο συμπράττει η εισροή ξένων κεφαλαίων ή δανειακά κεφάλαια του δημόσιου τομέα (με έκδοση χρέους) είτε με πώληση περιουσιακών στοιχείων του δημοσίου (ιδιωτικοποιήσεις). Δηλαδή θα καλυφθεί δημιουργώντας χρηματοδοτικό έλλειμμα στον ιδιωτικό τομέα ή στο δημόσιο τομέα.   

Τα προγραμματιζόμενα μεγέθη, του πρωτογενούς πλεονάσματος και του πλεονάσματος ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών  σύμφωνα με το πρόγραμμα της τρόικας, παρουσιάζονται στον Πίνακα 1.
Σύμφωνα με τα παρατιθέμενα στοιχεία υπάρχουν σημαντικές αποκλίσεις μεταξύ των δύο αυτών μεγεθών. Επομένως το υπάρχον κενό καλείται να καλυφθεί με τους τρόπου που έχουμε αναφέρει προηγουμένως.

Πίνακα 1
Έτος
Πρωτογενές
Ισοζύγιο Τρεχουσών
Διαφορά
Ιδιωτικοποιήσεις
Διαφορά

Ισοζύγιο % ΑΕΠ  (1)
Συναλλαγών % ΑΕΠ (2)
(3)=(1)-(2)
% ΑΕΠ (4)
(5)=(3)-(4)
2014
1,5
0,7
0,8
0,8
0
2015
3
0,2
2,8
1,2
1,6
2016
4,5
0,2
4,3
1,7
2,6
2017
4,5
0,7
3,8
1,4
2,4
2018
4,2
0,8
3,4
1,4
3
2019
4,2
1,2
3
1,5
1,5
Πηγή : ΔΝΤ

Αν υποθέσουμε ότι πραγματοποιούνται κατά γράμμα οι ιδιωτικοποιήσεις (πράγμα απίθανο λαμβάνοντας υπόψη την μέχρι σήμερα εμπειρία) χρειάζεται περαιτέρω εισροή κεφαλαίων του ύψους , ως % του ΑΕΠ που αναφέρονται στην στήλη (5).
Όπως έχουμε αναφέρει μεγάλο ρόλο για τη δημιουργία σταθερής μεγεθυντικής διαδικασίας έχει η μορφή των εισαγομένων κεφαλαίων και ειδικά οι ΑΞΕ.
Στον Πίνακα 2 παρουσιάζονται τα μεγέθη των ΑΞΕ που εισέρευσαν στην ελληνική οικονομία την περίοδο 2005-7 (προ κρίσης) και 2010-2013 (μετά κρίσης). Όπως εύκολα συνάγεται το % ως προς το ΑΕΠ υπολείπεται σημαντικά από το απαιτούμενο για την κάλυψη του χρηματοδοτικού κενού ώστε να υποστηριχθεί το προγραμματισμένο ύψος του πρωτογενούς πλεονάσματος. Αν επιπροσθέτως λάβουμε υπόψη ότι ίσως το μεγαλύτερο μέρος των εισροών ΑΞΕ οδηγείται στην αγορά ιδωτικοποιούμενων δημοσίων επιχειρήσεων και υποδομών  τότε το συγκεκριμένο άνοιγμα μεγαλώνει ακόμη περισσότερο δυσκολεύοντας την επίτευξη του στόχου των πρωτογενών πλεονασμάτων.

Πίνακας 2
Άμεσες Ξένες Επενδύσεις -Ελλάδα 

Έτος
ΑΞΕ
ΑΕΠ
ΑΞΕ  ως % ΑΕΠ
2005-7
1,997
208
1
2010
0,244
222
0,1
2011
0,846
208
0,4
2012
1,289
193
0,7
2013
1,901
182
1
Μάιος 2014
881


Πηγή: UNCTAD- ΤτΕ

Στον Πίνακα 3, παρουσιάζεται η εξέλιξη των μεγεθών επενδύσεων – αποταμιεύσεων στην ελληνική οικονομία και το ύψος της χρήσης εξωτερικής αποταμίευσης την περίοδο 2008-2013. Βλέπουμε τη δραματική μείωση των επενδύσεων και την σταδιακή άνοδο της αποταμίευσης που εξηγείται (η τελευταία) από την συνεχή συρρίκνωση της κατανάλωσης. Η καλυτέρευση του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών εξηγείται από την μεγάλη συρρίκνωση των επενδύσεων (2008: 52607 εκ. ευρώ ή 22,6% του ΑΕΠ , 2013: 22102 εκ ευρώ ή 12,1% του ΑΕΠ) ενώ η συμβολή της ακαθάριστης αποταμίευσης είναι πολύ μικρότερη (2008: 14102 εκ ευρώ ή 6,0% του ΑΕΠ, 2013: 19372 εκ ευρώ ή 10,6% του ΑΕΠ). Η κατάρρευση της εξωτερικής χρηματοδότησης (2008: 38505 εκ ευρώ ή 16,5% του ΑΕΠ, 2013: 2729 εκ ευρώ ή 1,5% του ΑΕΠ) αποτελεί τη βασική αιτία της αντίστοιχης  κατάρρευσης των επενδύσεων.

Πίνακας 3
Επενδύσεις – Αποταμιεύσεις. Ελλάδα.
 


[1] S.S Alexander “Devaluation versus Import Restrictions as an Instrument for Improving foreign trade balance ..”IMF Staff Papers No 1 (1951) pp. 379 - 396. * S.S Alexander “ Effects of Devaluation on a Trade Balance”. ”IMF Staff Papers No 2 (1952) pp. 263 - 278