Κυριακή, 26 Ιανουαρίου 2014

Η παρακράτηση ρευστότητας από τις επιχειρήσεις προκαλεί προβλήματα στην ανάπτυξη της παγκόσμιας οικονομίας.



Η αποταμίευση των επιχειρήσεων έχει αυξηθεί απότομα τις τελευταίες τρεις  δεκαετίες . Σύμφωνα με πρόσφατη μελέτη[1] ο κύριος λόγος αυτής της αύξησης είναι η σημαντική μείωση του μεριδίου της αποταμίευσης της εργασίας στις επιχειρήσεις . Το γεγονός αυτό συνοδεύτηκε από μεγάλη  μείωση  της αποταμίευσης των  νοικοκυριών και αντίστοιχη αύξηση της αποταμίευσης των επιχειρήσεων σε παγκόσμιο επίπεδο   . Η αποταμίευσης των επιχειρήσεων η οποία αποτελεί  πλέον το μεγάλο μερίδιο στην εθνική αποταμίευση των χωρών. Ενώ το 1975 ο μεγαλύτερος όγκος των επενδύσεων χρηματοδοτούνταν από τις αποταμιεύσεις των νοικοκυριών στα τελευταία χρόνια χρηματοδοτείται από την αποταμίευση των επιχειρήσεων. Στην Γραφική Παράσταση 1 παρουσιάζεται η παραπάνω αλλαγή μεταξύ των μεριδίων της αποταμίευσης των επιχειρήσεων και των εργαζομένων σε αυτές.

Γραφική Παράσταση 1. Παγκόσμια μείωση του μεριδίου της αποταμίευση της εργασίας στις επιχειρήσεις  και αύξηση του αντίστοιχου  μεριδίου των επιχειρήσεων. ( 1975-2007).
 




Αντίστοιχα στην Γραφική Παράσταση  2  παρουσιάζεται η συγκεκριμένη εξέλιξη στις  τέσσερις  μεγαλύτερες οικονομίες του πλανήτη. Δεν προκύπτουν ουσιαστικές διαφορές μεταξύ των οικονομιών των ΗΠΑ, Ιαπωνίας, Γερμανίας.  Αντιθέτως στην οικονομία της Κίνας το ποσοστό της αποταμίευσης  και των δύο πλευρών είναι σημαντικά χαμηλότερο από το αντίστοιχο των τριών αναπτυγμένων οικονομιών.
Γραφική Παράσταση 2 :
Μείωση του μεριδίου της αποταμίευση της εργασίας στις επιχειρήσεις  και αύξηση του αντίστοιχου  μεριδίου των επιχειρήσεων. ( 1975-2007) σε ΗΠΑ, ΙΑΠΩΝΙΑ,ΚΙΝΑ, ΓΕΡΜΑΝΙΑ.

 




 Στις αναπτυγμένες χώρες της Δύσης, κυρίως αυξήθηκε η αποταμίευση των μεγάλων πολυεθνικών επιχειρήσεων. Στις ασιατικές επιχειρήσεις παρατηρείται ότι είναι οι μικρότερου μεγέθους επιχειρήσεις που αποταμιεύουν περισσότερο [2]. Αυτό συνάγεται από  εμπειρικές  μελέτες στις οποίες  έχει παρατηρηθεί ότι η παρακράτηση ρευστότητας είναι πολύ μεγαλύτερη  όταν αυξάνονται οι  ταμειακές ροές των επιχειρήσεων.
Στην Ελλάδα παρατηρείται το ίδιο φαινόμενο σύμφωνα με την ΤτΕ[3]. Μάλιστα στην περίοδο της οικονομικής κρίσης και του βίαιου προγράμματος δημοσιονομικής προσαρμογής  ,ενώ η αποταμίευση των νοικοκυριών είναι αρνητική η αντίστοιχη των επιχειρήσεων αυξάνει.

 Σύμφωνα με δημοσίευμα των FT την 21 Ιανουαρίου 2014[4] , το οποίο επικαλείται έρευνα του συμβουλευτικού οίκου Deloitte,   το ένα τρίτο περίπου των μεγάλων επιχειρήσεων του πλανήτη εκτός τραπεζών και άλλων χρηματοπιστωτικών επιχειρήσεων διαθέτουν μια αποταμιευτική ρευστότητα  ύψους  2,8 τρις. δολαρίων.
Η συγκέντρωση  ρευστότητας  σε μεγάλους πολυεθνικούς ομίλους αυξάνεται με σημαντικούς ρυθμούς  από την αρχή της οικονομικής κρίσης το 2007.  Στην αρχή της κρίσης οι επιχειρήσεις με ρευστότητα υψηλότερη των  2,5 δις  δολαρίων  για ζητήματα εκπλήρωσης  υποχρεώσεων  «βραχυχρόνιας  ρευστότητας» -χωρίς να λαμβάνονται υπόψη  τα αντίστοιχα χρέη τους – παρακρατούσαν το 76%  της συνολικής ακαθάριστης ταμειακής ρευστότητας το 2007 η οποία αντιστοιχούσε σε 1,98 τρις δολάρια. Το τρίτο τρίμηνο του 2013 το ποσοστό αυξήθηκε στο 82,0% (2,8 τρις δολάρια) που αποτελεί το υψηλότερο επίπεδο από το 2000 τουλάχιστον.
Από τις μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις που συμπεριλαμβάνονται στον  παγκόσμιο δείκτη global S&P 1200 , πάντα το τρίτο τρίμηνο του 2013 οι επιχειρήσεις τεχνολογίας παρακρατούν το μεγαλύτερο όγκο των ρευστών διαθεσίμων (συνολικά 775 δις δολάρια)[5] ακολουθούμενες από τις επιχειρήσεις τηλεπικοινωνιών, της ενέργειας και της υγείας.
Κατά μέσο όρο ,το τρίτο τρίμηνο του 2013, οι επιχειρήσεις  που δραστηριοποιούνται στην περιοχή Ασίας –Ειρηνικού παρακρατούσαν το μεγαλύτερο ύψος ρευστών διαθεσίμων (κάθε επιχείρηση 4,2 δις δολάρια ) ακολουθούμενες από τις επιχειρήσεις τις Νοτίου Αμερικής (!!!), μετά της Βορείου Αμερικής και τέλος της Ευρώπης. Θα πρέπει να σημειωθεί πάντως επειδή οι επιχειρήσεις της περιοχής Βόρειας Αμερικής είναι οι πολυπληθέστερες το σύνολο των ρευστών διαθεσίμων που παρακρατούν είναι το μεγαλύτερο.  
Γιατί οι επιχειρήσεις παρακρατούν ρευστά;
Σύμφωνα με τη βασική χρηματοοικονομική υπόθεση η παρακράτηση ρευστών έχει  κόστος για την επιχείρηση και μάλιστα στην χρηματοοικονομική ανάλυση αξιολόγησης της επιχείρησης μια τέτοια συμπεριφορά θεωρείται αρνητική . Συγκεκριμένα  η συγκέντρωση ρευστότητας πλήττει  την αναπτυξιακή – επενδυτική διαδικασία των επιχειρήσεων και συνεπώς τα κέρδη τους  αλλά και  τις τιμές των μετοχών. Η θεωρητική αυτή άποψη επιβεβαιώνεται   τα τελευταία χρόνια, καθώς οι επιχειρήσεις  με χαμηλούς συντελεστές ταμειακής ρευστότητας έχουν καλύτερη εικόνα και στα δύο, σε σύγκριση με τις επιχειρήσεις με υψηλά ταμειακά αποθέματα.

 Η παρακράτηση ρευστών μπορεί να έχει νόημα στην περίπτωση επιχειρήσεων οι οποίες έχουν περιορισμό στην χρηματοδότησή τους από τις χρηματοπιστωτικές αγορές , για διάφορους λόγους , και συνεπώς παρακρατούν τη ρευστότητα (με τη μορφή ρευστών) για να χρηματοδοτήσουν τις μελλοντικές επενδύσεις τους[6].  Όμως η συγκεκριμένη υπόθεση δεν επιβεβαιώνεται από όλες τις εμπειρικές διερευνήσεις που έχουν πραγματοποιηθεί. Η εμπειρική υποστήριξη της συγκεκριμένης υπόθεσης εξαρτάται από την ευαισθησία της μεθόδου εκτίμησης που χρησιμοποιείται[7] .
 Δεν χρειάζεται καμία έρευνα για να αποδειχτεί  ότι η συσσώρευση ρευστότητας αποθαρρύνει τις επενδύσεις[8]. Αν το ποσοστό  ρευστότητας που καταγράφεται στα ενεργητικά των επιχειρήσεων  είχε ακολουθήσει μια περισσότερη  κανονική πορεία  το 2012 και το 2013, θα είχε δαπανηθεί ρευστό 900 δισ. δολάρια  αυτά τα δύο χρόνια.[9]
Η συσσώρευση ρευστού ευθύνεται σύμφωνα με μερίδα οικονομολόγων για τη βραδεία έξοδο ορισμένων περιοχών από την κρίση. Καθώς οι εταιρίες διατηρούν χαμηλά το λειτουργικό τους κόστος και δεν επενδύουν σε εξοπλισμό, ο πλούτος τους δεν διασπείρεται ώστε να ευεργετήσει την ευρύτερη οικονομία.
Γιατί όμως οι επιχειρήσεις δεν αυξάνουν τις επενδύσεις τους ;
Η πρώτη απάντηση είναι ότι το οικονομικό περιβάλλον δεν είναι ευνοϊκό για τέτοιες ενέργειες . Οι αναλύσεις από τη μεριά της ζήτησης δεν επιτρέπουν την επέκταση των επενδύσεων. Όμως οι επιχειρήσεις έχουν συμβάλλει αποφασιστικά στη μείωση της ζήτησης αλλά και στη δημιουργία θετικών προσδοκιών για αυτή.  Η έντονη μείωση του μεριδίου της αποταμίευσης των εργαζομένων στις επιχειρήσεις και η συνεπαγόμενη μείωση της αποταμίευσης των νοικοκυριών σε σχέση με την κατακόρυφη αύξηση των αποταμιεύσεων των επιχειρήσεων είναι δείγμα απόλυτης ανισορροπίας. Το παιχνίδι χάνει  την ισορροπία του  και γίνεται μονόπλευρο δεδομένου ότι οι επιχειρήσεις έχουν αποκτήσει βαθμούς ελευθερίας που επιτρέπουν να αποφασίζουν βραχυχρονίως μόνες τους . Αν εμπλέξουμε σε όλη αυτή την συλλογιστική την αυτονόμηση του χρηματοπιστωτικού συστήματος από την πραγματική οικονομία με τη δημιουργία μια νομισματικής σφαίρας η οποία υπερίπταται στους δικούς της ουρανούς χωρίς να εξυπηρετεί τις υποχρεώσεις για τις οποίες έχει δημιουργηθεί το  πάζλ ολοκληρώνεται. Μάλιστα αυτή καθ’ αυτή η (σχετικά)αυτόνομη λειτουργία του χρηματοπιστωτικού συστήματος  (λόγω της ίδιας της φύσης του)  είναι δημιουργός αλλεπαλλήλων χρηματοπιστωτικών κρίσεων  με αποτέλεσμα την αύξηση της αβεβαιότητας και των κινδύνων στην οικονομία κατάσταση εντελώς αντίθετη με την ύπαρξη βεβαιότητας και σχετικής κανονικότητας που τόσο έχουν ανάγκη οι επιχειρήσεις για να επενδύσουν.
Η δεύτερη απάντηση έχει να κάνει πάλι με τις λειτουργίες του χρηματοπιστωτικού συστήματος και τις δυνατότητες που παρέχει για βραχυχρόνια κερδοφορία μέρους των αποταμιεύσεων που διαθέτουν οι επιχειρήσεις αλλά και την ευνοϊκή δυνατότητα  πιστώσεων μέσω των νέων χρηματοοικονομικών εργαλείων  .
 Έτσι  η ανάλυση της συσσώρευσης ρευστότητας στην κρίση περιπλέκεται από τα αυξανόμενα επίπεδα χρεών μετά το 2007, καθώς οι εταιρίες αξιοποιούν τα χαμηλά επιτόκια ρεκόρ με εκδόσεις ομολόγων. Σύμφωνα με τα υπάρχοντα στοιχεία οι  50 μεγαλύτερες αμερικανικές επιχειρήσεις  (Απρίλιος 2013) έχουν χρέη ύψους  περίπου 1,2 τρις δολάρια. Αυτό, με τη σειρά του, μπορεί να αποθαρρύνει τη διάθεση για δαπάνες σε εξαγορές και συγχωνεύσεις, ή για δαπάνες κεφαλαίου, ή για επιστροφή ρευστού στους επενδυτές .
Τρίτο οι κυβερνήσεις  πρέπει να αντιληφθούν ότι το συγκεκριμένο υπόδειγμα έχει πετύχει τους στόχους για το οποίοι χρησιμοποιήθηκε , (η κυκλικότητα της ασκούμενης οικονομικής πολιτικής σε παγκόσμιο επίπεδο είναι μια πραγματικότητα) και είναι ώρα για μια αλλαγή η οποία πιθανά (διότι τίποτε δεν είναι βέβαιον) να αποτρέψει  μεγάλες αναταραχές στην παγκόσμια οικονομία .


[1] Karabarbounis, L and B Neiman (2012), “Declining Labor Shares and the Global Rise of Corporate Savings”,  NBER Working Paper 18154.
[2] Horioka, C Y and A Terada-Hagiwara (2013), Corporate Cash Holding in Asia,  NBER Working Paper 19688.
[3] Τράπεζα της Ελλάδος, Ενδιάμεση Έκθεση για τη Νομισματική πολιτική  2013, Δεκέμβριος 2013, σ.64-72.

[4]  Anousha Sakoui , Pressure mounts for corporates’ cash piles to be put to work ,και επίσης , Anousha Sakoui , Huge cash pile puts recovery in hands of the few. Και τα δύο στις 21 Ιανουαρίου 2014.

[5] Με σχεδόν 150 δισ. δολάρια στα ταμεία της, η Apple και μόνο κρατούσε το 5% του συνόλου στα τέλη του έτους 2013..

[6]  Almeida, H, M Campello, I Cunha and M S Weisbach (2013), “Corporate Liquidity Management: A Conceptual Framework and Survey”, NBER Working 19502.
[7] Horioka, C Y and A Terada-Hagiwara (2013), “Corporate Cash Holding in Asia”, NBER Working Paper 19688
[8] Παρότι γίνονται τέτοιες έρευνες .
[9] Anousha Sakoui, όπ.παρ.