Τετάρτη, 21 Μαρτίου 2012

Η Συμμετοχή του Χρηματοπιστωτικού στον Προσδιορισμό του ΑΕΠ.



Σύμφωνα με τους εθνικούς λογαριασμούς  των διαφόρων κρατών,   τα ΧΠΣ συμβάλλουν σημαντικά στην ετήσια παραγωγή εισοδήματος κάθε χώρας. Ο συνήθης τρόπος μέτρησης που χρησιμοποιείται είναι αυτός της προστιθεμένης αξίας. Στην Γραφική Παράσταση 1 παρουσιάζεται η διαχρονική συμμετοχή του ΧΜΤ στον σχηματισμό του ΑΕΠ των ΗΠΑ την περίοδο  1945-2010.
Σύμφωνα με τα παρουσιαζόμενα στοιχεία η συμμετοχή αυτή αυξήθηκε από 2,0% σε 8,0% . Το 8,0% αντιστοιχεί  σε 1,2 τρις δολάρια. Στο ΗΒ αντίστοιχα με στοιχεία του 2008 ο ΧΠΤ δημιουργεί  το 9,0% του ΑΕΠ. Το 1970 το ποσοστό ήταν 5,0%.  Επίσης έχει υπολογισθεί  ότι τις δύο πρώτες δεκαετίες μετά τον Β’ΠΠ  τα κέρδη του ΧΠΤ ήταν 1,5% των παραγομένων συνολικών κερδών. Πρόσφατα ανήλθαν στο 15,0%. Ακόμα έχει δειχτεί [1]  ότι η αύξηση των αμοιβών –μισθών στους συμμετέχοντες στις διαδικασίες του  ΧΠΣ είναι η συνάρτηση της χρηματοπιστωτικής απορρύθμισης. Δηλαδή την περίοδο που πραγματοποιήθηκε η λεγόμενη χρηματοπιστωτική απορρύθμιση εμφανίστηκαν και οι μεγάλες αυξήσεις στις αμοιβές  αλλά και στους μισθούς όλων όσοι εμπλέκονται με τον χρηματοπιστωτικό τομέα.
Τα στοιχεία των δύο τελευταίων δεκαετιών δείχνουν με σαφήνεια αυτές τις εξελίξεις. Συγκεκριμένα: το 1989 οι Δ/ντες Σύμβουλοι  των επτά μεγαλύτερων τραπεζών των ΗΠΑ, κέρδιζαν κατά μ.ο ετησίως 2,8 εκ. δολάρια. Το ύψος της συγκεκριμένης αμοιβής ήταν 100 φορές  το διάμεσο εισόδημα ενός νοικοκυριού των ΗΠΑ. Το 2007 , στο υψηλότερο της ανόδου της χρηματοπιστωτικής ευφορίας, οι αποδοχές των Δ/ντων Συμβούλων μεταξύ των μεγαλύτερων ΧΠΙ των ΗΠΑ ανέβηκαν στα 26 εκ. δολάρια , ποσό που είναι 500 φορές μεγαλύτερο από το διάμεσο εισόδημα των αμερικανικών νοικοκυριών[2].
                          
Δίχως αμφιβολία , τα παραπάνω στοιχεία δείχνουν ότι το σύνολο των εμπλεκομένων με το ΧΠΣ αποκόμισαν σημαντικό κομμάτι του παραγομένου ΑΕΠ. Όμως αυτό δεν σημαίνει ότι το ΧΠΣ παράγει  στην πραγματικότητα όσο μέρος του ΑΕΠ καταγράφουν οι στατιστικές . Ούτε ότι η πραγματικά παραγομένη ΠΑ του ΧΠΤ αυξήθηκε τόσο πολύ την περίοδο μετά τον Β’ΠΠ.  Η κατανόηση του γιατί μπορεί να υπάρξει διαφορά μεταξύ του απολαμβανομένου εισοδήματος  και της ΠΑ που παράγεται , αποτελεί τη βάση αυτής της εργασίας.
Θα χρησιμοποιήσουμε  για το λόγο αυτό τα πορίσματα και τις αποφάνσεις της κυρίαρχης νεοκλασικής σχολής όχι για κανένα άλλο λόγο,  απλά επιθυμούμε να μην υπεισέλθουμε σε κριτικές που προέρχονται από άλλες θεωρητικές σχολές και ως εκ τούτου θα καθιστούσαν τα πορίσματά μας «εξωτερικά» ως προς το συγκεκριμένο πλαίσιο.
Σύμφωνα με την κυρίαρχη νεοκλασική θεωρία ,λοιπόν, η τιμή ενός αγαθού , σε μια ανταγωνιστική οικονομία, είναι ίση με το οριακό κόστος  και οι καταναλωτές το αγοράζουν ακριβώς στο σημείο όπου η οριακή ωφέλεια είναι ίση με την τιμή. Εάν πρόκειται για ενδιάμεσο αγαθό , η τιμή είναι ίση με την αξία της οριακής παραγωγικότητας του αγαθού αυτών που το αποκτούν. Έτσι , η αξία του προϊόντος με αυτή την προσέγγιση θεωρείται ότι αντανακλά σωστά τόσο τα οφέλη όσο και το κόστος της κοινωνίας.  Πάντως εάν στην αγορά του ΧΠΤ επικρατούν ατελώς ανταγωνιστικές  συνθήκες , τότε η τιμή μπορεί να υπερβαίνει το κοινωνικό οριακό κόστος και συνεπώς η παραγομένη ΠΑ   μεταφέρεται τεχνητά μεταξύ των τομέων. Θα μπορούσαμε να σταθούμε  τώρα σε ορισμένα βασικά ζητήματα τα οποία υπό μιαν έννοια, αποτελούν κοινό τόπο:
Πρώτον ,επειδή   ο ΧΠΤ είναι πολύ συγκεντρωτικός, και υπάρχουν τεράστιοι όμιλοι,   θα μπορούσαμε να υποθέσουμε ότι οι αμοιβές των συντελεστών παραγωγής στην Τραπεζική Βιομηχανία , υπερβαίνουν τη δημιουργούμενη αξία λαμβάνοντας ως κριτήριο τις τιμές που θα ίσχυαν αν ο τομέας ήταν ανταγωνιστικός. 
Δεύτερον, το ΧΠΣ  λειτουργεί σε ένα περιβάλλον «εγγενούς ασφαλείας».  Το ΧΠΣ προμηθεύει υπηρεσίες αλλά δεν πληρώνει σχεδόν ποτέ για τον «ηθικό κίνδυνο» που δημιουργεί[3].  Συνεπώς η «αληθινή αξία» των ΧΠΥ είναι συστηματικά κατώτερη από την αμοιβή των συντελεστών της παραγωγής.
Τρίτον , η λειτουργία του ΧΠΣ  δημιουργεί,  αρνητικές εξωτερικές οικονομίες κλίμακας. Το ΧΠΣ  μπορεί να προμηθεύει υπηρεσίες χρήσιμες σε επίπεδο  ατόμων αλλά πιθανά  όχι στην κοινωνία ως σύνολο. Το κλασικό παράδειγμα που δίνεται είναι ενός ΧΠΙ που μπορεί να βοηθήσει να διαμορφωθεί η χρηματοοικονομική δομή μιας επιχείρησης κατά τέτοιο τρόπο ώστε να καταβάλλονται λιγότερη φόροι στο κράτος.  Με αυτό τον τρόπο μια συναλλαγή θα μπορούσε να μην αυξάνει την παραγωγή εκτός εάν  οι χαμηλότεροι φόροι βοηθούν την επιχείρηση να παράγει περισσότερο.
Στο σημείο αυτό απερίφραστα θα πρέπει να ειπωθεί ότι η συμμετοχή του ΧΠΤ στον προσδιορισμό του ΑΕΠ  δεν είναι εύκολο να μετρηθεί. Αυτό νομίζω θα πρέπει να αποτελέσει παραδοχή από την οποία θα εκκινήσει η όποια προσπάθεια υπέρβασή της.   Παράλληλα όμως  ως γνωστόν , θα πρέπει να ληφθούν υπόψη ότι για το ΧΠΣ ισχύουν επίσης ορισμένες  παραδοχές:
Πρώτον , ο ΧΠΤ προμηθεύει χρήσιμες πληροφορίες. Συνεπώς η ΠΑ του ΧΠΤ θα πρέπει εκ του γεγονότος αυτού , να είναι θετική.
Δεύτερον, η συμμετοχή του ΧΠΤ στον προσδιορισμό του ΑΕΠ σύμφωνα με τις εθνικές στατιστικές θα πρέπει να είναι πολύ υπερτιμημένη τα χρόνια που οδήγησαν στην μεγάλη ύφεση.
Ο ΧΠΤ «εξάγει  και ιδιοποιείται»  μεγάλη ποσότητα προμηθειών από την υπόλοιπη οικονομία με το να δημιουργεί αδιαφανή χρεόγραφα τα οποία είναι τόσο σύνθετα που ελάχιστοι αντιλαμβάνονται τους μεγάλους κινδύνους που περιέχουν.  Εάν οι προμήθειες (τιμές) αντανακλούν  προσεκτικά την «πραγματική» αξία των χρηματοπιστωτικών προϊόντων , τότε μερικές από αυτές τις προμήθειες θα έπρεπε να είναι αρνητικές , από τη στιγμή που πολλά από αυτά τα προϊόντα δεν είναι ωφέλιμα ούτε στους αγοραστές ούτε στην κοινωνία.
Υπάρχουν αρκετές σημαντικές ερωτήσεις που χρειάζονται απαντήσεις.
Ποιος είναι  ο λόγος της παρατηρούμενης ουσιαστικής αύξησης του ΧΠΤ ως % του ΑΕΠ;
Ποιες είναι οι υπηρεσίες που προσφέρει σήμερα το ΧΠΣ στην οικονομία ώστε να υπάρξει αύξηση της πραγματικής οικονομίας και της παραγωγής εμπορευμάτων;
Ποια είναι η αξία αυτών των υπηρεσιών;   Αυτή είναι μια σκληρή ερώτηση για τον τύπο των προϊόντων που παράγονται από τον ΧΠΤ δεδομένου ότι η φύση αυτών των προϊόντων συνεχώς αλλάζει. Γνωρίζουμε ότι οι προμήθειες με τις οποίες  επιβαρύνονται οι καταναλωτές  ΧΠΥ καλύπτουν μόνο μέρος από τα κόστη που γεννιόνται από τις τράπεζες.  Πρακτικά , για πολλές υπηρεσίες που προμηθεύουν οι τράπεζες δεν καταλογίζουν διακριτά κόστη.   Αντιθέτως οι υπηρεσίες που προσφέρονται για καταθέσεις και δάνεια σηκώνουν το βάρος  συνολικά και χωρίς διαχωρισμό και άλλων υπηρεσιών. Αυτό γίνεται για τις υπηρεσίες χορήγησης δανείων  (καταθέσεων)μέσω ενός υψηλότερου (χαμηλότερου )  επιτοκίου έναντι ενός «δικαιοτέρου» επιτοκίου , σαφώς χαμηλότερου (υψηλότερου). Με αυτό τον τρόπο αποκρύβονται οι δραστηριότητες εκείνες που παράγουν πραγματικά ΠΑ.
 Σύμφωνα με τις στατιστικές πρακτικές που εφαρμόζονται στην ΕΕ από το 1995, εφαρμόζεται μια  κοινή  μεθοδολογία  για τον υπολογισμό του αποτελέσματος των τραπεζών , η οποία έχει τα αρχικά FISIM (Financial Intermediation Services Indirectly Measured).  Η μεθοδολογία αυτή εφαρμόζεται σε όλα τα δάνεια και τις καταθέσεις προς τον  μη χρηματοπιστωτικό τομέα  περιλαμβανομένου του  ασφαλιστικού  τομέα αλλά και των  συνταξιοδοτικών  πόρων. Η εκτίμηση πραγματοποιείται μέσω της σύγκρισης  του τραπεζικού επιτοκίου με ένα μοναδικό επιτόκιο που θεωρείται ως σημείο αναφοράς. Το επιτόκιο αναφοράς αντιπροσωπεύει το μέσο επιτόκιο με βάση το οποίο δανείζονται μεταξύ τους τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα , χωρίς διάκριση αναφορικά με τους τύπους και την χρονική διάρκεια των  συναλλαγών.  Σύμφωνα με τα ιστορικά στοιχεία η αμοιβή (με τη μορφή του επιτοκίου) στην περίπτωση πτώχευσης είναι χαρακτηριστικά ελάχιστη. [4]   
Ένας τρόπος να μετρηθεί η αποτελεσματικότητα των προσφερομένων υπηρεσιών του ΧΠΣ είναι ο ακόλουθος: πως οι διαφορές των ΧΠΤ σε διάφορες χώρες  συνδέονται με χαρακτηριστικά τα οποία δύναται να μετρηθούν –αξιολογηθούν  , όπως : μικρότερης διάρκειας επιχειρηματικοί κύκλοι, καλύτερα υποδείγματα κατανάλωσης κύκλου ζωής , καθώς και καινοτόμες επιχειρήσεις που δεν αντιμετωπίζουν στενότητα χρηματοδότησης.
Μέχρι να φθάσουμε στη σημερινή κρίση αυτού του είδους οι ερωτήσεις είχαν λάβει ελάχιστη προσοχή. Υπάρχει  μια ακαδημαϊκή βιβλιογραφία που διερευνά τη θετική (ή αρνητική) επίδραση του σημερινού τρόπου επίδρασης του ΧΠΤ  στη μακροπρόθεσμη μεγέθυνση. Αλλά δεν υπάρχει καμιά ερώτηση σχετικά με ποιες πλευρές του τρέχοντος ΧΠΤ είναι σημαντικές για τις σημερινές οικονομίες.
                                                               Γραφική Παράσταση 1.
                                          Προστιθέμενη Αξία  του ΧΠΤ των ΗΠΑ  (1945-2010)

Πηγή : Philippon.T – Reshef .A , Wages and human capital in the US Financial Industry, New York University 2008.

Κάποιος θα μπορούσε να σκεφτεί ότι είναι ουσιαστικό να καταλάβουμε τι συνεισφέρει ο ΧΠΤ , και ειδικά οι τράπεζες , στην οικονομία πραγματικά , πριν να εμπλακούμε στη συζήτηση του πως ρυθμίζεται ο συγκεκριμένος τομέας. Εάν τα χαρακτηριστικά κλειδιά του ΧΠΤ  που ωθούν στην ανάπτυξη της οικονομίας  είναι σχετικά απλά , τότε δεν χρειάζεται να ανησυχούμε , υποστηρίζοντας ότι πχ οι απαιτούμενες αυξημένες κεφαλαιακές αποδόσεις θα έχουν αρνητικές επιπτώσεις στην οικονομική μεγέθυνση.
Έτσι η ύπαρξη μεγαλύτερου ανταγωνισμού ώστε οι πολίτες να μην πληρώνουν για τις απλές δραστηριότητες  αποτελεί έναν βασικό στόχο για τη δημιουργικότητα του ΧΠΣ.
 Επιπλέον , γνωρίζοντας ποιοι είναι θεωρητικά οι στόχοι του ΧΠΤ κανείς δεν μας λέει αν αυτοί οι στόχοι είναι ολοκληρωτικά αποτελεσματικοί και στις  σωστές τιμές.  Επιπλέον κανείς δεν μας λέει γιατί το εισόδημα που απολαμβάνει το ΧΠΤ έχει αυξηθεί τόσο πολύ .
Όπως έχει σημειώσει ο Philippon[5]  η οικονομική μεγέθυνση τη δεκαετία του 1960 επιτεύχθηκε με πολύ μικρότερη επίδραση του ΧΠΤ. Η πρόσβαση στην πληροφορία έχει γίνει τόσο δύσκολη και επίπονη ώστε χρειάζονται να τοποθετηθούν περισσότεροι πόροι στο ΧΠΤ;
Υπάρχουν άρθρα που έχουν θέσει τέτοια ζητήματα[6]. Σύμφωνα με τα άρθρα αυτά το μέγεθος των συνολικών επενδύσεων στις αμερικανικές επιχειρήσεις υπερβαίνει την αυτοχρηματοδότηση (έσοδα, μισθοί, κόστος πωληθέντων, χρηματοπιστωτικά έσοδα)  μόνο κατά 16,0% . Συνεπώς ο ρόλος των ΧΠΙ  ως ενδιάμεσων μεσολαβητών χρηματοδότησης είναι  σημαντικά μειωμένος. Μάλιστα αν εξαιρεθούν ορισμένες νέες επιχειρήσεις που επενδύουν μέσω δανεισμού από το ΧΠΤ (εν ευρεία έννοια)  τότε ο ρόλος του ΧΠΤ ως διαμεσολαβητή χρηματοδότησης επενδύσεων (με την μακροοικονομική σημασία της έννοιας) μειώνεται περαιτέρω.
Υπάρχουν αναλυτές [7]οι οποίοι υποστηρίζουν μετά από λεπτομερή  ανάλυση των κερδών του ΧΠΤ ότι «η αυταπάτη του κέρδους συχνότερα και όχι κάποιο θαύμα παραγωγικότητας φαίνεται να οδηγούν τις υψηλές αποδόσεις του ΧΠΤ». 
Οι  Philippon and Reshef [8] μελετώντας τους μισθούς που δίδονται στον ΧΠΤ σε σχέση με τους άλλους τομείς της οικονομίας, καταλήγουν στο συμπέρασμα ότι δεν υπάρχει καμία διαφορά ως προς την ειδίκευση και τις ικανότητες αλλά αυτή η διαφορά οφείλεται στην ύπαρξη «προσόδων» και μάλιστα «μεγάλων προσόδων». 
Ο Popov and Smets[9] υποστηρίζουν ότι ο ΧΤΠ των ΗΠΑ είναι περισσότερο δραστήριος ως προς τις επενδύσεις  , την αύξηση της παραγωγικότητας  και την  επίδραση στην βιομηχανική καινοτομία.
Δεν υπάρχει αμφιβολία ότι  ΧΠΤ έχει  σημαντική επίδραση στην πραγματική οικονομία. Όμως ιστορικά μπορεί να θεμελιωθεί η άποψη ότι οι βαθιές κρίσεις του ΧΠΣ διαφέρουν από τις λεγόμενες κυκλικές κρίσεις,  προκαλώντας  δυσμενέστατες επιπτώσεις στην πραγματική οικονομία.  Η πραγματική οικονομία δεν μπορεί να συνέλθει γρήγορα στις περιπτώσεις αυτές.  Απτό παράδειγμα η κρίση των ενυπόθηκων στεγαστικών δανείων της οποίας τις συνέπειες  η παγκόσμια οικονομία πληρώνει ακόμα το κόστος.   
Υπάρχει  κάποιο  νόημα σε αυτό που ονομάζεται  «διαδικασία  αυξημένου φερόμενου –κινδύνου  (risk-bearing)» από το ΧΡΤ   ως μια υπηρεσία προστιθέμενης αξίας στην οικονομία γενικά;  Η άμεση απάντηση είναι όχι. Ο ΧΠΤ προμηθεύει ένα αριθμό από υπηρεσίες στους καταθέτες αλλά και στους δανειστές (πληρωμές, συναλλαγές, διαμεσολαβητικές εργασίες …). Πράττοντας έτσι το ΧΠΣ αναλαμβάνει ένα κίνδυνο. Όμως ο αναλαμβανόμενος κίνδυνος δεν αποτελεί , αυτός καθ’ αυτός μια παραγωγική ενέργεια.   Η πράξη του να επενδύεται κεφάλαιο σε κάποιο στοιχείο του ενεργητικού που φέρει κίνδυνο  αποτελεί θεμελιώδες χαρακτηριστικό  της Κεφαλαιαγοράς.
Καμιά από όλες αυτές τις πράξεις δεν «σπρώχνει» την οικονομική  δραστηριότητα ή δεν αυξάνει την παραγωγικότητα στην οικονομία. Όλες αυτές οι ενέργειες ανακατανέμουν τον κίνδυνο εντός του συστήματος αλλά δεν αλλάζουν θεμελιωδώς το μέγεθός του ή την μορφή του.
Αυτό που μπορεί να θεωρηθεί αποδεδειγμένα παραγωγική οικονομική δραστηριότητα είναι η διαχείριση του κινδύνου. Τα ΧΠΙ χρησιμοποιούν εργασία και κεφάλαιο για να «…επιλέξουν, ελέγξουν, προστατεύσουν…» τα ΣΕ. Δαπανούν πόρους για την προστασία από τις κρίσεις ρευστότητας. Οι πελάτες  ανταμείβουν ακριβώς  για το λόγο αυτό ,τις συγκεκριμένες παραγωγικές διαδικασίες . Τα ΧΠΙ συγχέουν τη διάκριση μεταξύ risk-bearing  και  risk-management . Έσοδα που τα ΧΠΙ εισπράττουν ως αμοιβή υπηρεσιών     risk-bearing,   όπως  το spread μεταξύ δανείων και καταθέσεων  ή αντασφαλίζοντας ένα συμβόλαιο παραγώγων,   που καταγράφουν στο ισολογισμό τους και στους λογαριασμούς  αποτελεσμάτων χρήσης , υπολογίζονται ως αποτέλεσμα του ΧΠΤ. Όμως  αυτές οι δραστηριότητες δεν αποτελούν μια παραγωγική διαδικασία . Θα έπρεπε τότε και οι περιπτώσεις ενός παθητικού επενδυτή που αγοράζει αγοραία χρεόγραφα και εισπράττει τόκους ή μερίσματα να αποτελούν παραγωγή νέων αγαθών και υπηρεσιών. Το ίδιο συμβαίνει και με τα ΧΠΙ : δεν μπορεί  να θεωρηθεί  ότι δημιουργούν ΠΑ και συμμετέχουν στον προσδιορισμό του ΑΕΠ απλά επειδή εισπράττουν κέρδη από στοιχεία του ενεργητικού.  
Η  Christina Wang[10] υποστηρίζει ότι δεδομένου  είναι  εκ των πραγμάτων δύσκολος  ο υπολογισμός  της ΠΑ,  η βασική λογική της μεθόδου για τον υπολογισμό της ΠΑ των χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών  μπορεί να είναι διαισθητικός. Συγκεκριμένα υποστηρίζει ότι ο υπολογισμός της ΠΑ του ΧΠΤ πρέπει να ακολουθήσει την ακόλουθη διαδικασία:
Θεωρούμε ένα ΧΠΙ που πραγματοποιεί  μια συναλλαγή από την οποία εισπράττει τόκο ή προμήθεια , σαν να έκανε ένα δάνειο ή μια διαδικασία αντασφάλισης ενός  συμβολαίου παραγώγων . Μπορεί να βεβαιωθεί τι το ΧΠΙ θα μπορούσε να έχει πληρώσει (σε όρους τόκων ή προμηθειών) για να αποκτήσει από την αγορά ένα ΧΠ εργαλείο των ίδιων χαρακτηριστικών.  Αφαιρώντας  την αξία από, ή τον τόκο πάνω , που κατέβαλλε το ΧΠΙ για να αγοράσει το ΧΠΠ, από την εισπραχθείσα αξία ή τους τόκους κατά τη διάρκεια της πώλησης ,  μπορεί να υπολογισθεί το πραγματικό έσοδο από τη συγκεκριμένη συναλλαγή.  Μια ανάλογη προσαρμογή  απαιτείται για όλες τις όμοιες συναλλαγές. Το καθαρό εισόδημα ενός ΧΠΙ μετά από αυτές τις   προσαρμογές αποτελεί ένα σωστό τρόπο υπολογισμού της συμμετοχής του ΧΠΤ στον προσδιορισμό του ΑΕΠ. Δυστυχώς όμως, αυτή η προσέγγιση δεν χρησιμοποιείται στον τρέχοντα τρόπο υπολογισμού του ΑΕΠ. Αν χρησιμοποιείτο τα αποτελέσματα  θα ήταν πολύ διαφορετικά.  Συγκεκριμένα [11]υπολογίζεται ότι για την περίοδο  1997-2007 , για τις ΗΠΑ, το αποτέλεσμα του εμπορικού ΧΠΤ θα ήταν μειωμένα κατά 21,0% (116,8 δις δολάρια το τέταρτο τρίμηνο του 2007) και αντίστοιχα το ΑΕΠ θα ήταν μειωμένο κατά 0,3% (52,9 δις δολάρια).
Με τον τρόπο αυτό παρατηρείται μια υπερέκταση του Ενεργητικού στην περίοδο προ-κρίσης  αυξάνοντας την προστιθέμενη αξία του ΧΠΣ.  Αυτό όμως δεν ανταποκρίνεται στην πραγματικότητα.  Υπάρχει , πιθανά ηθελημένη , σύγχυση μεταξύ    risk-bearing και   risk-management ειδικά όταν ο κίνδυνος αυτός καθ’ αυτός πρέπει να είναι mis-priced  ή mis-managed.  Το συμπέρασμα που προκύπτει είναι μια σημαντική υπερεκτίμηση της ΠΑ του ΧΠΤ στο ΑΕΠ. Εάν εφαρμοστεί αυτή η διόρθωση , η συμμετοχή του ΧΠΤ στο ΑΕΠ των ΗΠΑ πέφτει στο 25-40% αυτού που αναφέρεται σήμερα στις στατιστικές . Δηλαδή προκύπτει λάθος που κυμαίνεται μεταξύ 300-480 δις δολαρίων. Σχετικά με τα αντίστοιχα στοιχεία του  ΗΒ  αντιστοιχούν σε λάθος υπερεκτίμηση 35-55 δις στερλίνες[12].
Υπάρχει ένας δεύτερος, εξίσου σημαντικός λόγος για τον οποίο η μετρούμενη προστιθέμενη αξία του χρηματοπιστωτικού τομέα στους εθνικούς λογαριασμούς μπορεί να υπερεκτιμηθεί σημαντικά. Γνωρίζουμε τώρα ότι ο κίνδυνος που αναλαμβάνουν οι τράπεζες δεν δημιουργήθηκε από τις ίδιες, είτε στο σύνολό του ή δυνητικά εν μέρει. Αντίθετα, δημιουργήθηκε από την κοινωνία. Αυτός είναι ο λόγος για τον οποίον το ΑΕΠ βρίσκεται στα επίπεδα προ της κρίσης. Και αυτός είναι ο λόγος για τον οποίον οι κρατικές υποχρεώσεις, αναφορικά με το ΑΕΠ, πρόκειται να διπλασιαστούν σε πολλές χώρες συνεπεία της κρίσης.
Εάν όμως οι τραπεζικοί κίνδυνοι δε δημιουργούνται από τις τράπεζες, τότε δεν τιμολογούνται και από τις τράπεζες ή τους επενδύοντας στις τράπεζες. Η έμμεση υποστήριξη των φορολογουμένων και της κοινωνίας θα εμφανιστεί με τη μορφή άμεσων κερδών στο χρηματοπιστωτικό σύστημα. Εάν υπάρχουν προσδοκίες ότι το «κρατικό ιππικό» βρίσκεται πάντα σε ετοιμότητα, τότε οι υπερβάλλουσες αποδόσεις θα γίνουν αντικείμενο απολαβής πριν και μετά την κρίση.
Διαφορετικά, θα πρέπει να εκτιμήσουμε τις έμμεσες αυτές επιχορηγήσεις προς το τραπεζικό σύστημα από το  γεγονός ότι πρόκειται για ένα σύστημα τόσο μεγάλο που δε μπορεί να καταρρεύσει. Για τις μεγαλύτερες 25 περίπου τράπεζες παγκοσμίως, η μέση ετήσια επιδότηση για τα έτη 2007-2010 ήταν εκατοντάδες δισεκατομμύρια δολάρια, μάλιστα κάποιοι μιλούν και για 1 τρις δολάρια [13]. Κάτι τέτοιο θα πρέπει να συγκριθεί με τη μέση ετήσια κερδοφορία των παγκοσμίων τραπεζών των περίπου 170 δις δολαρίων σε ετήσια βάση για την πενταετία που προηγήθηκε της κρίσης.
Οι κρατικές επιχορηγήσεις – είτε έμμεσες ή άμεσες – δε μπορούμε να ισχυριστούμε ότι προσέθεσαν στο οικονομικό ευ ζην συνολικά. Στην καλύτερη περίπτωση πρόκειται για τμηματική αναδιανομή πόρων από τη μεριά των φορολογουμένων προς τις τράπεζες. Εάν η αύξηση των φόρων ή η μείωση των κρατικών εσόδων εξισορρόπησαν τα κόστη του κοινωνικού προϋπολογισμού, τότε η συγκεκριμένη μεταφορά πόρων μειώνει τον κοινωνικό προϋπολογισμό. Η συγκεκριμένη επίδραση βέβαια δεν αποτυπώνεται από τα υφιστάμενα στατιστικά μέτρα για τη συνεισφορά του χρηματοπιστωτικού τομέα.






[1] Philippon.T – Reshef .A , Wages and human capital in the US Financial Industry, New York University 2008.
[2] US Treasury (2011), “Financial Stability Oversight Council 2011 Annual Report” available at
http://www.treasury.gov/initiatives/fsoc/Documents/FSOCAR2011.pdf
Control rights (and wrongs),Speech given by
Andrew G Haldane, Executive Director, Financial Stability and Member of the Financial  Policy Committee Wincott Annual Memorial Lecture, Westminster, London 24 October 2011

[3] Δες : Κ. Μελάς, , Οι Σύγχρονες Κρίσεις του Παγκόσμιου Χρηματοπιστωτικού Συστήματος (1974-2008). Κεφάλαιο     Πέμπτο , ΑΑ. Λιβάνης 2011.
[4] Διατυπώνεται η άποψη από τους : Colangelo, Antonio and Robert Inklaar (2010), “Banking Sector Output Measurement in the Euro Area - A Modified Approach”, ECB Working Paper Series No. 1204., ότι η παραπάνω χρησιμοποιούμενη μεθοδολογία δεν είναι σωστή.  Δίνουν ένα απλό παράδειγμα: Δύο επιχειρήσεις με όμοια χαρακτηριστικά χρειάζεται να δανειστούν για την ικανοποίηση των αναγκών τους. Η πρώτη δανείζεται από τις χρηματοπιστωτικές αγορές και πληρώνει το επιτόκιο αγοράς το οποίο περιέχει το spread και το ασφάλιστρο κινδύνου πτώχευσης, ενώ δεν πληρώνει καμία υπηρεσία στους διακρατητές των χρεογράφων.  Η δεύτερη δανείζεται από το τραπεζικό σύστημα πληρώνοντας το επιτόκιο . Σύμφωνα με την χρησιμοποιούμενη στατιστική μέθοδο η δεύτερη επιχείρηση θεωρείται ότι κατέβαλλε μόνο το διατραπεζικό επιτόκιο, ενώ το εναπομείναν ποσό καταλογίζεται ως αποτέλεσμα της τράπεζας. Όμως και οι δύο επιχειρήσεις έχουν το ίδιο κόστος προμήθειας των πόρων και μόνο ότι πλήρωσε παραπάνω από αυτό το ποσό η δεύτερη τράπεζα αποτελεί μέρος του αποτελέσματος του τραπεζικού συστήματος.

[5] Philippon,Thomas, The Evolution of the US financial industry from 1860 to 2007: theory and evidence, NY University 2008.
[6] Chari,V.V, and Patrick J. Kehoe , Confronting models of financial fictions with the data. 2009. http://research.stlouisfed.org/conferences/policyconf/papers2009/Chari_Kehoe.pdf

[8]Philippon, Thomas and Ariell Reshef (2008), "Wages and human capital in the US Financial Industry: 1909-2006", manuscript New York University and University of Virginia.
[9] Popov, Alexander, and Frank Smets (2011), "Financial markets: Productivity, procyclicality, and policy", manuscript European Central Bank.

[10]   Christina Wang   What is the value added of banks? 8 December 2011. http://www.voxeu.org/index.php?q=node/7400

[11] Basu, Susanto, Robert Inklaar, and J Christina Wang (2011), “The Value of Risk: Measuring the Services of U.S. Commercial Banks”, Economic Inquiry, 49(1):226-245.
[12] Colangelo, Antonio and Robert Inklaar (2010), “Banking Sector Output Measurement in the Euro Area - A Modified Approach”, ECB Working Paper Series No. 1204.
[13] Haldane, Andrew (2011)), “Control rights (and wrongs)”, available at  http://www.bankofengland.co.uk/publications/speeches/2011/speech525.pdf.